最近市場充斥關於利率上升、債券泡沫、資金流向股市等言論，投資者可能認為是時候「跳船」離開債券型基金了。然而，歷史告訴我們，在不同的經濟環境下，各類債券資產對利率上升的反應並不盡相同。

在過去的20年中，10年期國債利率曾分別於1994年至1995年、1999年中至2000年中、2004年中至2006年這三個時期有上升趨勢，三個時期的宏觀經濟環境不一，也沒有任何一個時期與當前的經濟環境格外相似。目前的利率正處於歷史低位，即使美國聯儲局開始收緊貨幣政策，利率仍會維持於偏低水平一段時間。

當利率上升，債券價格必然下降——這是數學關係，也是許多投資者紛紛逃離債市的原因。然而，有的債市對利率走勢敏感，有的受影響較微，不能一概而論。譬如，高收益公司債券的價格與信貸質素較為相關，受利率上升的負面影響往往比美國國債少。此外，投資者應考慮資產總回報。雖然利率上升會使債券價格下跌，但其息票收入並不會改變。假如持有債券至到期日，債券的總回報將會是購買價與面值的差額以及總息票。到期日前的價格變動只是帳面損失或收益，因為憂慮利率上升而避開整個債市是不明智的。

不同的市場，不同的結果
下表清楚顯示不同債市於上文提及三個加息期的表現，同時收錄標普500指數的回報以反映股票市場表現，讓讀者比較股債市的反應。總回報包括利息和資本增值或貶值。

在1994年至1995年期間，10年期國債利率從3.0%上升至6.0%，而投資級的公司債券表現最差。投資級的公司債券對利率敏感，當美國國債利率上升，這些債券受較大影響是意料之內。相反高收益債券對信貸風險比對利率風險更敏感，由於這段期間整體經濟向上，企業普遍有盈利，因此高收益債券表現相對好。而標普500指數的成份股在1994年的盈利率及股息收益率分別為6.9%及2.9%。

在1999年中至2000年中，10年期國債利率從4.75%上升至6.5%，加上期間科技泡沫爆破，導致對信貸風險敏感的高收益債券表現強差人意。另一方面，槓桿貸款指數（leveraged loan index）的表現不俗。該指數追蹤專為低於投資級別公司而設的浮動利率貸款。由於貸款的還款額往往會跟隨短期利率調整，因此理論上浮動利率貸款幾乎無需承受任何利率風險。通脹水平在1999年處於歷史低位，並於2000年節節上升，令不少投資者追捧通脹保值債券。從上表可見，通脹保值債券（US Treasury TIPS）在該年表現出色。

2004年6月至2006年6月，10年期國債利率從1.0%上升425個點子至5.25%，為近代最大的加息。這兩年間經濟一片好景（縱使正在走向災難），債券和股票同時有可觀的總回報，高收益債券的回報更輕微超越標普500指數。

表中最後一欄與實際利率上升無關。惟於2013年5月至6月期間，美國聯儲局多次發表有關退市的言論，影響固定收益市場。儘管實際的長期利率未有變化，但許多投資者仍受消息影響盲目逃離債市。即使是無需承受利率風險的槓桿貸款指數一樣失守。普遍債市於此三個月期間下行，只有小部份能止跌回升。

當前環境 何去何從？

在當前環境下，投資者可能會對浮動利率的基金較感興趣。一來是因為它們幾乎沒有利率風險，二來是假如經濟持續改善，公司的違約風險亦會維持於低水平。要注意的是，過去一年市場已經有龐大資金流入浮動利率的基金及ETF。不少此類封閉式基金都正以溢價出售。

隨著經濟復甦，企業的資產負債表狀況良好，大多數行業的倒閉數字都低於歷史平均水平。若投資者不願承受存續期（與利率風險相關）較長的投資組合，可考慮承受更多信貸風險。不過，我們提醒投資者必須充份了解信貸風險的影響。另外，投資者亦不要因短期的市場波動而影響自己的長遠投資目標，尤其是依靠投資產生收入的一群。

Cara Esser為Morningstar封閉式基金研究團隊的高級基金分析師。