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主動式基金在低效市場表現較佳?

主動式基金無論在任何市場都不易跑贏大市,但收費便宜的基金有較大機會表現優勝

Christine Benz 29/09/16

Christine Benz:你好,我是Morningstar.com的Christine Benz。我們今天討論的題目,是投資者應否在較有效率的市場採用指數基金和ETF,而在效率較低的市場採用主動式基金?我們特別邀請了Morningstar北美被動式策略研究總監Alex Byran與我們分享看法。

Alex,非常感謝你來這裡。

Alex Byran:謝謝你的邀請。

Benz:Alex,我經常會聽到投資顧問和個人投資者這樣說:我會在如大型混合型基金這種有效率的市場採用指數基金和ETF,而在如小型基金這種我視為低效的市場採用主動式基金。你怎樣評價這種以市場決定採用甚麼投資工具的策略?

Byran:我可以理解這種想法。當中的邏輯是在如大型美股這種信息效率非常高的市場,要獲取超額回報的競爭非常大,投資者要得到信息優勢非常困難。

即使你願意花上許多時間挑選優秀的基金經理,仍難以肯定你能夠從他們的見解獲得好處。反過來說,在如新興市場或小型股票等效率較低的市場,投資者較有可能選出一個具信息優勢的基金經理。

但這樣說法也存在問題,因為不論市場是高效或低效,主動式管理都是一個零和遊戲,也就是說,市場整體上是由主動基金經理或主動投資者界定的。而指數純粹是複製主動投資者持有的證券組合,而且是以較主動管理便宜的成本去做。因此,不論市場效率如何,指數的扣除費用後表現應該跑贏主動式基金。

Benz:Morningstar基金研究團隊所製作的主動/被動晴雨表(active/passive barometer)就是旨在找出各個基金類別中主動式基金和被動式基金的表現差異。我們可透過這晴雨表了解各組別主動式基金的成功率。你可以先解釋團隊是怎樣定義成功率的嗎?

Bryan:當然可以。我們首先會找出各Morningstar組別中在研究期(舉例說10年期)開始時有多少隻主動式基金,然後看看有多少隻主動式基金能在研究期結束時跑贏其指數同儕,有關比例就是我們所說的成功率。也就是說,成功的基金要在研究期內生存及跑贏大市。而事實上,我們發現大多別中的成功率都低於50%。

Benz:某些組別的成功率甚至低得驚人,如大型混合型組別的主動基金只有17%的成功率?

Byran:不錯。收費較低的主動基金的成功率會稍微高一點,但在大多數情況下,有關數字仍低於50%,明顯反映投資者要挑選到出色的主動基金經理是非常困難的。

Benz:你在Morningstar ETF Investor的文章探討了一些影響主動基金相對指數產品成功與否的因子。其中一個最大的因素就是費用:你投資於收費愈高的主動基金,就愈等於把自己立於劣勢。你可以解釋一下這個說法嗎?

Bryan:主動基金經理與指數產品比較扣除費用後回報時,必須年復年地克服費用差別。舉例說,大型混合型主動基金的平均費用約為80個點子,而一隻低收費的大型混合型指數基金的費用可能只是約5個點子。

這意味主動基金經理平均要跑贏基準約75個點子,才能提供與指數同樣的扣除費用後回報。這是一個艱鉅的障礙,是主動基金難以年復一年克服的障礙。由此可見,持有低費用的指數基金或主動式基金明顯有好處。

Benz:你的文章還提到很有趣的一點:其實投資者可以在市場尋找到費用非常低的主動式產品。如果你希望投資主動式基金,你應該由費用開始收窄挑選範圍。

Bryan:這的確是一個很好的起點。基金經理要克服的成本障礙愈低,愈容易為投資者增值。

Benz:你亦在研究中提到,費用並不是決定主動式基金成功的最重要因素,特別是當主動基金持有的投資組合明顯偏離其所追蹤指數的情況下。讓我們來談談你在研究中提到那關於中期債券組別相對巴克萊綜合指數的例子。

Bryan:如果主動式基金的投資組合與指數基金追蹤的基準成份有偏差,兩者的表現將會隨時間產生差異,而指數基金將較難依靠其成本優勢跑贏主動式基金。中期債券基金組別是一個非常好的例子:巴克萊綜合債券指數是一隻市值加權指數,過去數年因為美國政府出現巨額赤字而非常偏重國債,指數的國債成份明顯高於典型的主動式基金。

在主動式投資的版塊以外,市場上還是有許多投資者是非常偏重於國債的,如希望尋找資金避風港和安穩性的銀行和保險公司等機構。因此,願意承擔更多信用風險的主動式基金經理亦能夠獲取較高的回報。即使它們收取較高的費用,仍可以利用持重某些市場的靈活性克服成本障礙。

Benz:我認為你在研究中提到的另一個重點,是投資者需要敏銳的觸覺才能挑選出過人的基金經理,而投資者必須誠實地評估個人能力。投資者應如何處理這個問題?如何判斷自己有沒有挑選經理的能力?

Bryan:我們相信無論在哪個市場,即使是如美國大型股票這種主動基金和指數基金分別不大的市場,投資者還是有可能辨識出優勝過人的基金經理。投資者要判斷自己是否適合主動投資,其中一個考慮點是你能否在基金經理表現落後時堅持自己的選擇。畢竟,即使是最優秀的基金經理,都可能經歷一段表現欠佳的時候。在基金經理經歷低潮時堅持信念是非常重要的。

而在建立評價基金經理的框架時,你需要一套有系統的想法。投資者應了解自己相信甚麼,並堅持信念,不要在持有期中輕易改變信念。以Morningstar為例,我們在評價基金時會專注於五大支柱:基金表現、基金費用,基金團隊、基金公司和投資程序。我認為這些都是評價基金的合適起點,因為這些都是可以量化的因素。

主動基金經理收取的費用愈低,就愈容易克服成本障礙,其跑贏大市的可能性亦愈高。但基金的投資程序和其他支柱亦同樣重要。為了讓投資者更容易參考,我們的分析員會按其對基金能否在整個市場週期跑贏同儕的信心程度,為基金頒布Morningstar基金評級。我再次強調,投資者必須預早了解自己的局限和信念。

Benz:Alex,謝謝你的寶貴分享。

Bryan:謝謝你的邀請。

Benz:我是Morningstar.com的Christine Benz。多謝收看。

作者簡介 Christine Benz

Christine Benz  

Christine BenzMorningstar個人理財總監。